一、理性分析当下经济数据，需要多维度方法

分析当下的经济形势，以下几个方面需要关注。

第一，同比数据、定基比数据和环比数据这几个方面的数据进行匹配很重要。不能单一地用某一种数据进行说明，因为比如用常态的季调环比，今年一季度很可能是一个收缩的进程，而不是一个稳步改善的进程，疫情冲击可能导致传统的季调参数出现系统性偏误，如果用环比数据单一地进行类推，可能就会出现一些错误。

第二，目前不管是同比、定基比还是环比的参数都是从增量角度来看待的，没有考虑存量的因素。在疫情冲击下，首先受影响的是存量因素，经济社会的停摆是整个人力资本和物质资本的一种损失。从存量的角度会看到很重要的两点：一是恢复常态后的生产能力很难回到过去，二是存量参数和增量参数都是有特殊性的，因此，对于资本存量、劳动力存量和配置方式的模式要有重新的认识。在讨论当前宏观经济的时候，对于存量和潜在参数的变化一定要重点关注。

第三，注意宏观与微观的匹配。宏观数据的变化一定要在微观主体中有很好的反映，使微观主体的复苏预期能够有坚实的基础，这对于复苏判断是很重要的一个参数。疫情冲击下的经济社会停滞与悲观，是否在向一个有序化、充满信心的新体系转化，这也很重要。

第四，对于去年的这种疫情大坑的认识，一定要区分外生冲击和内生冲击的差别。去年的经济深度下滑与2008年、2009年美国金融危机所带来的冲击有本质的区别，虽然二者都呈现出一个大坑，都会在反弹中呈现出复苏。内生型的冲击和内生型的萧条来源于资源错配，来源于供需的完全失衡，来源于虚拟经济与实体经济的脱节，它如果要得到恢复，要从微观主体的资产负债表来恢复，要从宏观的扭曲的角度有一个调整。但是，疫情冲击下的经济停摆并非由扭曲产生，因此它的恢复比金融危机、经济危机的恢复要快很多。原因在于，一是只要疫情停止，供给端会快速地在政策支持下得到恢复，因为它没有资产负债表以及整个定价机制全面的扭曲。二是从消费看，虽然恢复会慢一些，但是它不存在刚才我们讲的这种极度扭曲和纠正扭曲的过程。

总之，分析今年宏观数据的时候，要保持一种非常理性的视角，需要从以下几个方面来进一步把握。一是同比、环比、定基比要相协调，二是宏观和微观要相匹配，三是要区分外生冲击和内生冲击的差别，四是不同外生冲击对于我们的存量和增量的影响。把这几个因素纳入进来就会看到，利用目前产出缺口的方法来判断目前恢复的相位可能就会错误，因为很多人认为，一季度GDP增长速度18.3%，而潜在增长速度是6%左右，正向产出缺口12个点，以这个来判断通胀，压力就会很大，未来经济过热的嫌疑就会很大，这种判断肯定是完全错误的。因为潜在产出这种分析方法实际上不适用于危机状态，更不适合由于外生冲击所导致的经济社会停摆所呈现的萧条状态。潜在产出分析框架和菲利普斯曲线分析框架，要求宏观经济是在一种常态下，大幅度偏离稳态时这种框架就不适用了。因此，在这种供需同步恢复的状态里，要看到供需恢复的匹配性以及现有的供给、需求与整个目前产能状况的匹配性，要进行一系列的比较，才能把握住当前的状况。

所以，宏观经济学对这种大疫大灾状态下的新框架要有重新提炼，这样我们才能准确地把握住目前中国经济复苏的相位，以及当前宏观经济政策和未来宏观经济政策调整的方向和调整的内涵。

二、疫情冲击带来的短板和缺口基本补齐，宏观经济步入到常态化复苏的新阶段

标志中国宏观经济成功摆脱疫情困局的核心标志有四个方面：

一是复苏的景气在政策持续发力的作用下传递到中小企业，2月和3月中型企业和小企业的PMI指数首次在13个月负增长的之后提升到50的枯荣线之上，达到51.6%和50.4%。这标志着整个市场的活力已经全面启动。

二是受到疫情冲击最为严重的餐饮行业收入同比75.8%，两年平均增速为-1%，基本填补疫情带来的缺口，交通运输部门同比达到32.1%，平均两年达到6.6%。

三是在供求复苏的进程中，需求端复苏出现加速态势，供需缺口收窄，需求不足的问题开始有所缓和，最为明显的是固定资产投资和消费的环比增速分别达到了1.51%，达到近8月的高峰，消费环比增速达到1.75%，达到近6个月的新高。在出口增速持续高涨的推动下，总需求在1季度明显加速，供需缺口出现快速收敛。标志性指标是3月份在食品价格持续下滑的同时，CPI摆脱了负增长通缩的困境，开始出现正增长，达到0.4%。非食品价格环比上升0.2%。

四是就业质量和就业数量出现明显的改善。失业率进一步下降到5.3%，每周工作小时数0.6小时。

三、同比数据虽然强劲，从环比增速、两年平均增速以及其他核心指标来看，中国宏观经济依然在常态化复苏的开端，需求不足与内外部成本冲击是未来宏观经济政策需要重点关注的核心。

一是GDP同比增速为18.3%，但环比增速仅为0.6%，两年平均增速仅为5%，没有达到通常预期的环比增速1.8%左右和6%左右的常态增速。

二是投资两年平均增速仅为2.35，环比增速为1.51%，消费两年平均增速仅为4.2%，环比增速为1.75%，说明消费端在供给端基本常态的情况下离常态化还有一定的距离，中国供需缺口并不是很多人所讲的具有强烈的正向缺口，而是具有一定的负向缺口，一季度为0的CPI和为负的核心CPI增速说明了中国需求不足的问题，供给与需求复苏不同步的问题依然是较为明显的存在。

三是虽然PPI达到了4.4%，但CPI同比刚刚由负转正，环比依然负增长，核心CPI依然为负，说明GDP快速上升主要由供给端补偿性反弹驱动。需要指出的是，很多学者根据一季度的同比增速测算的12个百分点的正向产出缺口得出，中国经济将快速步入过热状态，宏观经济政策需要全面转向的结论，这种分析在理论上是错误的，在实践上可能引发强烈的错判。2021年3月美国CPI达到3%不应当成为我们政策判断的依据。

四是中小企业和民营企业的景气状态刚刚逆转，还十分脆弱。特别是民营投资两年平均增速仅为1.7%。

第五、结构性就业问题依然严重，特别是16-24岁年轻人就业和农民工就业还在恶化的状态。就业难与招工难的问题又开始全面显化。

四、多方面因素叠加要求前瞻性施策、分类施策

第一，不仅要分析当前的周期相位，更重要的要把握今年二、三、四季度复苏的节奏以及同比增长速度在四季度能否真正回到一个常态化水平。这是很重要的一点，因为对于它的判断决定了政策的定位，目前很多人谈到，总体保持连续性、稳定性、可持续的宏观经济政策已经开始有一些微调，这种微调是保持前紧后松，还是前松后紧，有很微妙的差别，这种差别实际上取决于对未来通胀形势、对于未来整个国际环境的判断。目前来看，从表面上好像常态化了，但实际上并没有完全接近常态化，而是在常态化进程的加速期。这期间如何提振中小企业的信心、如何全面提升民营企业的投资信心是短期政策的焦点，需要我们在政策的渗透性上有更好的关注，因为去年大量的刺激政策，实质上是有偏向性的，这种偏向性使大企业与小企业、民营与国有企业之间的扭曲是被加剧的，所以下半年的政策很重要的一点是纠正过去刺激性政策所带来的扭曲，同时保证它的力度。目前来讲，应保持相对宽松的态势，为我们后续的调整提供更好的空间。

第二，今年实际上有一个中期战略定位，要开好局，起好步，使“十四五”规划各项重点项目真正能够落地布局。在科技自立自强、中期扩内需战略、“碳达峰碳中和30·60”战略实施以及乡村振兴和新型城镇化等战略的实施上要做足文章，这是保证“十四五”和整个新发展阶段，构建新发展格局的关键一环。这些战略不能忽视，不能因为短期数据的模糊性使中期战略定位出现冲击。新旧经济社会战略的接续是我们的核心，宏观经济政策要为新旧战略接续创造很好的条件，从这个角度来讲，进行简单的政策转向肯定是不可取的。

第三，关注新旧风险。有些风险是过去遗留下来的，比如债务和地方政府的风险，比如房地产价格调控的风险。当然，也要关注到很重要的两点新风险，第一点是疫苗注射与全球开放时点对我们的考验，这是我们需要高度关注的。第二点是输入性通胀叠加“碳达峰碳中和3060”战略的实施，实际上会带来比较严重的内外部成本冲击，这种成本冲击如何进行对冲，特别是在目前需求不足，再叠加成本冲击的情况下已经使一般的总量宏观经济政策陷入两难的境地，多管齐下、分类对冲显得尤为重要。

第四，下半年到明年，中美关系是否会从过去特朗普时代的超常态过渡到目前美国提出的可控、可持续、遏制竞争战略的新常态状态中？这一变数可能带来新的压力。这种新常态对我们的贸易金融到底会产生什么样的压力？对我们“十四五”的实施会带来什么样的冲击？具有很多不确定性，针对这种不确定性，我们在中期要有一个很好的考虑，同时要有相应的对冲举措。短期来讲要保持延续性，但同时应该对我们中期需要考虑的战略问题有一些很好的思考和前瞻性的安排。

（以上观点整理自刘元春副校长在CMF宏观经济月度数据分析会 2021年4月（总第46期）上的发言）